Por Jason Furman Cambridge.-Los comentaristas generalmente han ofrecido dos argumentos sobre el desempeño de las economías avanzadas desde que golpeó el COVID-19, de los cuales solo uno puede ser cierto. La primera es que el repunte económico ha sido sorprendentemente rápido, superando lo que esperaban los pronosticadores y diferenciando esta recuperación de las secuelas de recesiones anteriores. El segundo argumento es que la inflación ha alcanzado sus máximos recientes debido a desarrollos inesperados del lado de la oferta, incluidos problemas de la cadena de suministro como la escasez de semiconductores, un cambio inesperadamente persistente del consumo de servicios al de bienes, un retraso en el regreso de las personas a la fuerza laboral y la persistencia del virus. Es más probable que el primer argumento sea cierto que el segundo. El fuerte crecimiento del PIB real (ajustado a la inflación) sugiere que la actividad económica no se ha visto obstaculizada significativamente por problemas de oferta y que la inflación reciente está impulsada principalmente por la demanda. Además, hay razones para esperar que la demanda se mantenga muy fuerte, lo que significa que la inflación persistirá. Sin duda, las presiones inflacionarias reflejan tanto factores de oferta como de demanda, cuya combinación exacta es desconocida. Pero cuando se considera la economía en su conjunto, es poco plausible que todas las historias de oferta individuales se sumen a la inflación generalizada que hemos visto. Es mucho más probable que el aumento de la demanda exceda lo que la economía puede producir, lo que lleva a precios más altos. Por definición, el crecimiento de los precios es igual al crecimiento de la producción nominal menos el crecimiento de la producción real (con una pequeña diferencia debido a la capitalización). En el transcurso de 2021, el PIB real de EE. UU. creció un 5,5% , el PIB nominal creció alrededor de un 11,5% y, por lo tanto, el crecimiento de los precios del PIB fue de alrededor del 5,9%. Para la OCDE en su conjunto, el crecimiento del PIB real fue ligeramente inferior, del 4,9 %, y el crecimiento del PIB nominal fue del 10,4 %, lo que arroja una inflación de precios del PIB del 5,2 %. Recuerde que los formuladores de políticas protegieron o aumentaron en gran medida el ingreso personal disponible en un momento en que las posibilidades de consumo estaban restringidas (durante la mayor parte de 2020). Si uno considera estos ahorros excesivos junto con la persistencia de bajas tasas de interés durante la mayor parte de 2021, un mercado de valores en alza, demanda reprimida y apoyo fiscal adicional, la magnitud del aumento en el PIB nominal no es particularmente sorprendente. En los Estados Unidos, el estímulo fiscal discrecional totalizó $ 2 billones en el año calendario 2021, pero el PIB nominal fue solo $ 1,6 billones más alto que en 2019. En todo caso, la sorpresa es que el gasto nominal fue tan limitado y que las tasas de ahorro se mantuvieron tan elevado. ¿Qué pasa con el PIB real? Aquí, debemos recordar que todas las historias del lado de la oferta son formas diferentes de decir que la producción real estaba restringida. Según una historia común, el consumo pasó de los servicios a los bienes y, debido a que la producción de bienes responde menos a los cambios del mercado (más "inelástica"), no pudo expandirse lo suficientemente rápido. Otra historia es que la oferta laboral se vio limitada por la pandemia y la respuesta política (debido a la debilidad de la oferta laboral en los EE. UU. y a las reducciones en las horas trabajadas en Europa). Y aún otras historias se enfocan en mercados particulares, como la reducción en la producción de microchips o el enredo de los puertos estadounidenses. El problema de estas cuentas no es que sean falsas; es que se pierden la historia más importante en economías que también han experimentado un crecimiento del PIB real sorprendentemente fuerte. Las principales economías han disfrutado de recuperaciones más rápidas que las que tuvieron tras la crisis financiera mundial. De hecho, la recuperación en la mayoría de los países fue más en forma de V que cualquier cosa que hayamos visto en décadas. El crecimiento en 2021 superó con creces lo que los pronosticadores esperaban a fines de 2020, cuando los pronosticadores ya eran optimistas sobre la eliminación de COVID-19. En general, la economía de EE. UU. creció un 1,6 % anual desde finales de 2019 hasta finales de 2021, que es solo un poco más bajo que las estimaciones anteriores del potencial de la economía. Ese es un logro asombroso considerando todos los vientos en contra que han reducido el PIB potencial: menor inmigración, muertes prematuras, formación de capital reducida y la histéresis asociada con el alto desempleo. El punto no es que no haya problemas con la cadena de suministro. Los barcos realmente se han amontonado en los puertos, y los fabricantes realmente están retrasando la producción por falta de microchips. Pero esto no es necesariamente evidencia de un cambio adverso en la oferta. Si le damos a cada hogar millones de dólares, eso también conduciría a acumulaciones en los puertos y a los fabricantes sobrecargados. El hecho de que las cantidades hayan aumentado tanto, a juzgar por el volumen en los puertos y el nivel de producción mundial de microchips , por no mencionar las cifras del PIB real, sugiere que nuestro problema no es principalmente una oferta reducida sino una mayor demanda. De cara al futuro, hay algunas razones para esperar que la demanda se enfríe, pero será necesario sopesarlas en la balanza. De hecho, el apoyo fiscal se está acabando en todas partes. Las tasas de interés están comenzando a subir en los EE. UU. y el Reino Unido, y aumentarán más adelante este año también en Europa. Y los mercados de valores han retrocedido recientemente de forma pronunciada. Sin embargo, los hogares todavía tienen un excedente sustancial de ahorro y la postura general de la política monetaria sigue siendo acomodaticia, lo que sugiere que la demanda seguirá siendo fuerte. Además, con la guerra de Rusia en Ucrania, ahora hay un shock de oferta realmente grande que impulsa la inflación en forma de precios más altos del petróleo y el gas (especialmente en Europa). Combine eso con el aumento en las expectativas inflacionarias a corto plazo, y deberíamos esperar que la alta inflación permanezca con nosotros por algún tiempo. ****Expresidente del Consejo de Asesores Económicos del presidente Barack Obama, es profesor de Práctica de Política Económica en la Escuela de Gobierno John F. Kennedy de la Universidad de Harvard y miembro principal del Instituto Peterson de Economía Internacional.