Por Joakim Book Todo lo que sabes sobre la Gran Recesión está mal. Ese es el argumento difícil de vender en el nuevo libro de Scott Sumner Money Illusion: Market Monetarism, the Great Recession, and the Future of Monetary Policy . No fue causado por banqueros codiciosos o por la desregulación, ni por una burbuja inmobiliaria, y ni siquiera por la política de dinero fácil de la Reserva Federal, que no fue fácil. Para contar la historia de cómo tantos economistas y laicos se equivocaron con la Gran Recesión, Sumner debe llevarlo a través de un viaje minucioso pero esclarecedor de nuestro pasado macroeconómico y el papel oculto que jugaron los desajustes monetarios en recesiones pasadas. Incluye una introducción a lo que es el dinero y cómo piensan los economistas acerca de la inflación. Y, finalmente, es un manifiesto para el monetarismo de mercado. Igual que los historiadores que comienzan cualquier explicación de un evento moderno con "Después de la caída del Imperio Romano...", Sumner se orienta en la Gran Depresión. Para explicar nuestro presente monetario y mostrar cómo nos equivocamos tanto en la Gran Recesión, debemos comenzar con el primer gran y más desastroso desliz de la política monetaria. Aunque estos dos eventos macroeconómicamente tumultuosos ocurrieron en escenarios muy diferentes, se superponen lo suficiente como para que los errores que cometieron los economistas al evaluar qué estaba mal con la política monetaria en 2007 y 2008 sonaron muy similares a lo que el profesor Sumner había descubierto en su estudio de la década de 1930. . Fiel a la parte monetarista de su credo, cree que es imposible dar sentido a las recesiones y crisis financieras si se ven como eventos no monetarios. Es el dinero, estúpido. Como ilustración de cuán completos son el preámbulo y la tarea de Sumner, le lleva aproximadamente dos tercios del libro antes de explicar adecuadamente qué es el monetarismo de mercado: “combina el monetarismo de estilo antiguo de Milton Friedman con las teorías de las expectativas racionales y eficientes”. mercados de Robert Lucas y Eugene Fama.” Tres tesis forman el núcleo del argumento monetarista de mercado: Los choques a la oferta y demanda de dinero impulsan los agregados nominales; Los movimientos inesperados en los agregados nominales generan fluctuaciones en la producción y el desempleo, así como inestabilidad financiera; El pronóstico de mercado de las variables macroeconómicas “brinda la forma óptima de entender lo que está pasando con la economía”. Un fuerte énfasis en el crecimiento estable del PIB nominal, una gran preocupación por la rigidez de los salarios y los contratos de deuda nominal completan la historia. Para explicar de dónde provienen estos muchos componentes intrincados, no sorprende que Sumner deba describir la etapa del entorno macroeconómico y las muchas creencias en competencia que los economistas han lanzado, adoptado, refutado y luego abandonado en el último siglo. Cada capítulo siembra la semilla de más preguntas. Es el tipo de libro en el que aprendes algo en cada página, a menudo varias cosas asombrosas. El lector debe luchar constantemente contra la distracción de buscar una referencia para este o aquel punto, explorando más profundamente el argumento que Sumner ha condensado con tanta pericia. El libro registra menos de 400 páginas, pero su tema y la guía experta de Sumner justificaron al menos el doble: varios de sus capítulos merecen un tratamiento de la extensión de un libro. El monetarismo de mercado enseña, contrariamente a los credos monetaristas o keynesianos, que la política monetaria no se queda atrás: afecta los precios de los activos de inmediato, y los precios de los activos están altamente conectados con los resultados del mundo real, como la producción industrial y el empleo. Contra aquellos que se preocupan por la potencia de la política monetaria una vez que las tasas de interés se acercan a cero, Sumner se burla y muestra que la política monetaria se trata de dinero, no de tasas de interés.. Las dos advertencias que los economistas más asocian con Sumner son para los observadores del mercado "no razonar a partir de un cambio de precio" y "no medir la postura de la política monetaria por las tasas de interés". No podemos concluir, como muchos lo hicieron en 2008, que la política de la Fed fue fácil y estimulante solo porque las tasas de interés objetivo eran "bajas"; debemos saber qué más cambió. Si la tasa natural (o tasa de equilibrio) que la Fed pretende igualar cayó más rápido que las tasas recortadas por la Fed, la política monetaria en realidad se volvió más estricta durante la Gran Recesión. La Fed lo hizo, nuevamente, pero no por las razones que muchos pueden pensar: escasez de dinero, como se refleja en la caída del PIB y la caída de los precios de los activos; dinero no fácil, construyendo burbujas inevitables. Sumner ve su papel como revivir tres ideas monetarias olvidadas que, según él, fueron la ortodoxia dominante hasta 2007: la flexibilización de la política monetaria no es sinónimo de tasas de interés nominales más bajas, los precios de otros activos transmiten información sobre la postura de la política monetaria y la política monetaria puede ser altamente efectivo incluso cuando las tasas nominales están en cero. Sumner los extrae del antiguo libro de texto sobre economía monetaria del ex miembro de la Junta de Gobernadores de la Fed, Frederic Mishkin, y los cita extensamente para demostrar que Milton Friedman entendió estos puntos, tanto en la década de 2000 como en la de 1980. Inconmensurablemente, la mayor parte de la profesión económica parece haber olvidado estas ideas monetarias básicas en la última década o dos. Podría haber dedicado un capítulo entero a cada uno de los países europeos que aparecen en su argumento en un momento u otro (Alemania, Islandia, Irlanda, Dinamarca, Suiza), pero en lugar de eso, el lector se conforma con un tratamiento apresurado y poco analizado de la longitud de un párrafo. cada. Funciona, porque Sumner tiene la intención de ilustrar la variedad de opciones de política monetaria disponibles entre 2008 y 2013 y cómo, a pesar de las muchas fallas que documenta Money Illusion , el banco central de EE. UU. no fue el peor del grupo. Ben Bernanke, siendo un erudito de la Gran Depresión, lo hizo mejor que muchos de sus pares de la banca central. El culpable preliminar del enigma de por qué la Fed no hizo más en 2008 es la política: se vería mal si el balance de la Fed fuera demasiado grande; sería una mala óptica si la Fed tuviera acciones negativas o solicitara la recapitalización del Congreso. Los tiempos de Covid han demostrado que era claramente técnicamente posible que la Fed hiciera mucho más de lo que hizo en la Gran Recesión: “La Fed poseía todas las herramientas que se necesitaban para una política monetaria mucho más expansiva durante 2008-2013, pero fracasó. para utilizar plenamente esas herramientas.” Hay algunos errores molestos en el texto: dos descripciones de gráficos establecen un índice igual a un año en lugar de un valor, un cambio en la curva de demanda se muestra como un cambio en la curva de oferta, en un punto, la flexibilización cuantitativa se convierte en flexibilización "cualitativa", pero el la más extraña son las muchas versiones de Sumner del límite inferior cero ("límite de tasa cero", "límite de tasa de interés cero", "límite cero", "problema de límite cero" y "problema de límite cero" todos hacen apariciones ). O tome los superlativos algo inconsistentes en diferentes capítulos: “la idea más importante de la economía monetaria” es la resolución del efecto patata caliente . La no neutralidad del dinero es “el problema central de la macroeconomía y también uno de los más difíciles de resolver”. “Creo que la rigidez de precios y salarios es el problema central de la macroeconomía”. El crecimiento del PIBN es “la variable individual más importante en toda la macroeconomía”. La impresión es que los capítulos se escribieron por separado y no siempre forman un todo unificado. Hacia el final del libro, Sumner invierte la fórmula e informa que "el mayor defecto de la macroeconomía moderna es que la hipótesis del mercado eficiente no está profundamente arraigada en todos nuestros modelos". Todas esas son cosas razonables para discutir: se pueden hacer buenos casos para que cada uno sea el "problema central" o "más importante" de la macroeconomía y la economía monetaria. Pero todos ellos? ¿En seguida? La profesión económica tardó décadas en ver más allá de la brillante caída del mercado de valores y las quiebras bancarias durante la Gran Depresión: el argumento de Milton Friedman y Anna Schwartz sobre el colapso de la oferta monetaria y la caída del PIB llegó a la escena en la década de 1960, treinta años después de la Gran Depresión. De manera similar, Sumner ve que su lectura heterodoxa de la Gran Recesión solo gana comprensión lentamente entre los economistas; es difícil mirar más allá de los efectos de encuadre de la confusión cautivadora que estás viviendo actualmente. Solo con sus palabras, Sumner no está haciendo muchos amigos. Afirma que los mercados de activos son razonablemente eficientes; las caídas del mercado de valores no causan recesiones; la burbuja inmobiliaria de la década de 2000 no fue una burbuja inmobiliaria. Él es un suministro y- del lado de la demanda, no un keynesiano exclusivamente de izquierda con un enfoque en el gasto (gubernamental), ni un lado de la oferta de derecha que se enfoca en el desplazamiento del gobierno o los desincentivos para trabajar. Reúne los salarios rígidos (un concepto neokeynesiano) y la hipótesis del mercado eficiente (Escuela de Chicago) y construye pragmáticamente su teoría con ambos componentes. Haciéndose eco de las divisiones políticas del público estadounidense, Sumner observa que "los economistas conservadores a menudo pasan por alto la necesidad de mantener un crecimiento adecuado del PIBN, mientras que los economistas liberales suelen pasar por alto la necesidad de reformas del lado de la oferta": ambos importan. Dados los argumentos explosivos y el picante rechazo de la mayoría de los demás economistas, el tono de Money Illusion es sorprendentemente tranquilo y educado. “Nada es lo que parece en el mundo del dinero”, concluye Sumner, y peor aún últimamente. En su gran intento de rectificar los muchos errores en la comprensión de la Gran Recesión, hay algo para que todos aprendan. ****Escritor, investigador y editor sobre todo lo relacionado con el dinero, las finanzas y la historia financiera. Tiene una maestría de la Universidad de Oxford y ha sido profesor invitado en el Instituto Americano de Investigación Económica en 2018 y 2019.