Por Daniel Fernández Los economistas y los especialistas en finanzas advierten sobre la posible llegada de un nuevo "momento Minsky" en números cada vez mayores. La última vez que se utilizó este término con tanta convicción fue en 2008, al inicio de la Gran Recesión. Parece que 2021-22 podría tener algunos paralelismos con la última recesión severa del mundo. El siglo XXI: el siglo de la deuda Hasta ahora, el siglo XXI podría llamarse el siglo de la deuda, y si las cosas siguen como están, bien podría llamarse el siglo del gran default de la deuda. A principios de siglo, las bajísimas tasas de interés promovidas por los bancos centrales en prácticamente todo el mundo desarrollado provocaron un frenesí de creación de crédito privado y una gigantesca burbuja financiera e inmobiliaria que estalló en 2008 con nefastas consecuencias para la economía mundial. Los bancos centrales, fuertemente presionados por los políticos, redoblaron su compromiso con las bajas tasas de interés, provocando un sobreendeudamiento público en un grado sin precedentes en tiempos de paz. En 2020, cuando el modelo de crecimiento basado en la acumulación de deuda pública y las bajas tasas de interés parecía empezar a debilitarse, llegó la recesión del Covid-19. El exceso mundial de gasto público en 2020 no se ha corregido y no parece que vaya a corregirse pronto. La nueva deuda pública está echando leña al fuego. Y su acumulación (y también deuda privada, especialmente la emitida por empresas) podría estar llegando al punto de no retorno. La deuda mundial alcanzó los 200 billones de dólares a principios de 2011, mientras que el PIB mundial fue de 74 billones de dólares (275 por ciento de deuda / PIB). En el segundo trimestre de 2021, la deuda mundial alcanzó casi $ 300 billones con un PIB mundial de $ 83,9 billones (330% deuda / PIB). ¿Qué es un momento de Minsky? Hyman Minsky fue un economista poskeynesiano que desarrolló una taxonomía muy profunda de las relaciones financieras. Según él, las finanzas de una economía capitalista se pueden resumir en términos de intercambios de dinero presente por dinero futuro. La relación propuesta por Minsky es la siguiente: El dinero presente se invierte en empresas que generarán dinero en el futuro. Cuando las empresas obtienen ganancias, devuelven el dinero a los inversores de sus ganancias. Las expectativas de ingresos o ganancias determinan lo siguiente: El flujo de dinero presente a las empresas El precio de activos financieros como bonos y acciones (activos financieros que articulan el intercambio de dinero presente por dinero futuro). Mientras tanto, los ingresos comerciales actuales determinan lo siguiente: Si se han cumplido las expectativas sobre ingresos pasados ​​(incluidos en activos financieros ya emitidos) Cómo modificar las expectativas sobre los ingresos futuros (y por tanto, indirectamente, el flujo de dinero presente a las empresas y el precio de los activos financieros emitidos en el presente) Minsky articula tres posibles tipos de relación renta-deuda en las empresas (aunque extiende el análisis a todos los agentes económicos): Cobertura. Las compañías de cobertura financiera pueden cumplir con todas sus obligaciones de deuda con sus flujos de efectivo. Es decir, sus entradas superan a sus salidas. Estas empresas son estables. Especulativo. Las empresas pueden pagar los intereses de su deuda, pero no pueden pagar el principal. Se ven obligados a refinanciar constantemente. Estas empresas son inestables, ya que cualquier problema menor puede llevarlas a la quiebra. Ponzi. Las empresas Ponzi no generan suficientes ingresos para pagar el principal o los intereses. Deben vender activos o emitir deuda solo para pagar los intereses anteriores de su deuda. Tarde o temprano acaban incumpliendo con la nueva deuda. Sus posibilidades de supervivencia son mínimas. Según Minsky, cuando las cosas van bien en una economía y se cumplen las expectativas de ingresos, las empresas comienzan a pecar de optimistas y aumentan excesivamente su deuda. Esto provoca un cambio de una situación estable (en la que las empresas de cobertura son la norma) a una inestable (en la que las empresas Ponzi son la norma). En una situación Ponzi, la economía experimentará incumplimientos generalizados y una crisis económica y financiera. Se dice que una economía está en un momento Minsky si los deudores no pueden pagar sus deudas (una situación especulativa) o no pueden pagar los intereses y el capital (una situación Ponzi). Minsky tenía razón en parte. Explica una verdad común de las crisis financieras: se abusó de la emisión de deuda en períodos anteriores. Sin embargo, como advertencia, teniendo en cuenta las intervenciones del estado monetario y financiero —principalmente, pero no únicamente, las de los bancos centrales— quizás la causa de esta degradación de la calidad de la deuda no sea un problema de mercado, o al menos no exclusivamente. La crisis puede ser exógena al mercado (provocada por las autoridades públicas) o endógena, pero amplificada por factores exógenos (las autoridades públicas contribuyen a ella). La economía se ha estado zombificando durante dos décadas Como ya se mencionó, la deuda mundial ha crecido más rápidamente que la economía mundial durante los últimos diez años, por lo que parece que la calidad crediticia se ha degradado. Los ingresos necesarios para pagar la deuda están creciendo mucho más lentamente que la propia deuda. Una prueba adicional para respaldar este argumento es el aumento en el número de "empresas zombis". Una empresa zombi es aquella cuyas ganancias antes de intereses e impuestos son menores o iguales a su servicio de deuda (coincide exactamente con la definición de Minsky de empresas especulativas y Ponzi, en conjunto). Un zombi es una metáfora maravillosa porque un zombi se mueve y parece estar vivo, pero de hecho está muerto. Una empresa zombi también se mueve y parece estar viva, genera actividad, emplea trabajadores y produce bienes, pero en realidad está (casi) muerta. Es (casi) seguro que morirá dada su incapacidad para pagar su deuda con sus propios medios. El número de empresas zombis ha aumentado exponencialmente en los Estados Unidos en los últimos años, según un informe del Banco de Pagos Internacionales (BIS). Además, la probabilidad de permanecer en estado zombi ha aumentado. Y de hecho, la zombificación es una realidad en casi todas las partes del mundo. Sin embargo, los datos del BIS terminan en 2017. ¿Cuál ha sido el impacto de Covid-19 en una economía global ya zombificada? Covid-19 golpea una economía zombi: ¿y ahora qué? Los datos más recientes sobre la cobertura de intereses de las empresas (costos / ganancias de financiamiento) provienen de la Fed y se refieren a la economía de América del Norte. En el siguiente gráfico podemos ver que el índice de cobertura mediano comenzó a caer a fines de 2018, lo que es consistente con nuestra hipótesis de que el modelo de crecimiento de la economía, basado en deuda barata, estaba comenzando a seguir su curso. La pandemia ha golpeado la tasa de cobertura media. Aunque el ratio se ha ido recuperando desde el segundo semestre de 2020, actualmente se encuentra en el nivel de 2009, en plena Gran Recesión. Aún más revelador es el índice de cobertura de intereses de las empresas del primer cuartil (es decir, el 25 por ciento de las empresas con el índice más bajo). Este indicador ha estado por debajo de 1 desde 2012; en otras palabras, la zombificación se ha acelerado desde entonces. Tenga en cuenta que un ratio inferior a 1 significa que los beneficios de una empresa son insuficientes para que pueda pagar sus costes de financiación (es una empresa Ponzi). El índice de cobertura de intereses de las empresas en el percentil veinticinco alcanzó casi 0 justo antes de la pandemia (sus ganancias casi habían desaparecido). Desde entonces, el ratio ha sido negativo (estas empresas registraron pérdidas). Observe que estas empresas no se han recuperado, mientras que las empresas de otros cuartiles sí. Actualmente, su relación se encuentra justo por encima de -1, lo que significa que sus pérdidas (antes de intereses) son casi iguales a su costo de financiamiento. Este es un desastre total. Al menos el 25 por ciento de las empresas estadounidenses están financieramente muertas. Valoración de Empresas Zombificadas Uno esperaría que estas empresas comenzaran a quebrar, y eso es lo que está sucediendo. Según la Fed, 2,5 veces más empresas zombis (como una fracción de todas las empresas) quebraron en 2020 que en 2019 (<2 por ciento en 2019 y alrededor de 4,5 por ciento en 2020). Curiosamente, las empresas zombis que sobrevivieron a 2020 están viendo cómo su valoración se dispara. Su valor agregado ya supera los $ 6 billones, mientras que en 2019 estuvo cerca de $ 2 billones. Conclusión Los mercados ahora son extremadamente complacientes. Los fundamentos no parecen justificar su optimismo. Las empresas zombis, que ya eran un problema en 2019, no han sido eliminadas; de hecho se han multiplicado. El apocalipsis zombie podría estar más cerca de lo que imaginamos. ***Daniel Fernández es el fundador de UFM Market Trends y profesor de economía en la Universidad Francisco Marroquín. Es doctor en Economía Aplicada por la Universidad Rey Juan Carlos de Madrid y también fue becario del Instituto Mises. Es máster en Economía Austriaca por la Universidad Rey Juan Carlos y máster en Economía Aplicada por la Universidad de Alcalá en Madrid.