Por Daniel Lacalle Los bancos centrales se han convertido en la fuerza dominante en los mercados financieros. Las decisiones de flexibilización y endurecimiento de la política monetaria desplazan todos los activos de los bonos al capital privado. Se supone que su función es controlar la inflación, proporcionar estabilidad de precios y garantizar el funcionamiento normal del mercado. Sin embargo, hay poca evidencia de éxito en el logro de sus objetivos. La era del dominio de los bancos centrales se ha caracterizado por ciclos de auge y caída, crisis financieras, incentivos políticos para aumentar el gasto público y la deuda, e inflación persistente. Los bancos centrales de las economías desarrolladas recientemente han asumido un papel cada vez más intervencionista. La creación y proliferación de bancos centrales durante el siglo pasado prometía una mayor estabilidad financiera. Sin embargo, como demuestran continuamente la historia y la actualidad, los bancos centrales no han evitado las crisis financieras. La frecuencia y la gravedad de estas crisis han fluctuado, pero no han disminuido, desde que los bancos centrales se convirtieron en la figura principal de la regulación de los mercados financieros y las intervenciones monetarias. En cambio, la banca central ha introducido nuevas fragilidades y ha modificado la naturaleza, pero no la recurrencia, de las turbulencias financieras. La evidencia empírica disipa el mito de que los bancos centrales pusieron fin a la era de las frecuentes crisis financieras. Independientemente de la supervisión de los bancos centrales, un auge crediticio precedió a una de cada tres crisis bancarias. ¿Quiénes crearon esos auges crediticios? Los bancos centrales, mediante la manipulación de los tipos de interés. Según la exhaustiva base de datos de Laeven y Valencia, solo entre 1970 y 2011 se produjeron 147 crisis bancarias, en una época de dominio casi universal de los bancos centrales. Las crisis financieras siguen siendo un fenómeno global persistente, que se produce en ciclos que coinciden con episodios de expansión crediticia. Los bancos centrales a menudo han prolongado los periodos de auge con tipos bajos y un elevado nivel de compras de activos, y han creado momentos de caída abrupta tras cometer errores sobre la inflación y los riesgos crediticios. Según el trabajo de Reinhart y Rogoff, la tasa de crisis no ha cambiado drásticamente con la banca central. Al contrario, las formas de crisis han evolucionado. Las crisis gemelas (bancaria y monetaria) siguen siendo frecuentes, y su gravedad, medida en pérdidas de producción o costos fiscales, a menudo ha aumentado, especialmente a medida que las instituciones financieras y los gobiernos se han entrelazado con las autoridades monetarias. La Gran Crisis Financiera de 2008, la crisis de la deuda soberana de la eurozona y el estallido inflacionario de 2021-2022 se encuentran entre los eventos con mayores costos de la historia, lo que contradice la opinión de que los bancos centrales han neutralizado el riesgo o el costo de las crisis. Los bancos centrales actúan como prestamistas de última instancia y reguladores. Sin embargo, con cada crisis subsiguiente, la solución siempre es la misma: programas de compra de activos más amplios y agresivos, y tipos de interés reales negativos. Esto significa que los bancos centrales han pasado gradualmente de ser prestamistas de última instancia a prestamistas de primera instancia, un papel que ha amplificado las vulnerabilidades. Debido a la globalización de la banca central moderna y a las innovaciones financieras, las crisis tienden a ser de mayor escala y complejidad, afectando a la mayoría de las naciones. La profunda participación de los bancos centrales en los mercados implica que sus políticas, como la liquidez de emergencia o la compra de activos, enmascaran riesgos sistémicos, lo que provoca fallos más tardíos, pero más drásticos. En muchas economías avanzadas, las recientes oleadas de crisis fueron desencadenadas por la acumulación de deuda y las distorsiones del mercado impulsadas por los bancos centrales, a menudo con el pretexto de mantener la estabilidad. Tanto el FMI como el Banco Mundial señalan que aproximadamente la mitad de los episodios de acumulación de deuda en los mercados emergentes desde 1970 implicaron crisis financieras, y los episodios asociados a las crisis se caracterizan por un mayor crecimiento de la deuda, peores resultados económicos y un agotamiento de las reservas, independientemente de la actuación de los bancos centrales. Las grandes crisis de las últimas décadas han puesto de manifiesto que los bancos centrales no previenen las perturbaciones sistémicas. A menudo, sus intervenciones solo han retrasado el ajuste de cuentas, pero han agravado los desequilibrios subyacentes, en particular la deuda pública. Los bancos centrales no previenen las crisis financieras. Las reconfiguran, a menudo agravando sus consecuencias, al tiempo que trasladan los costos al público a través de la inflación y la monetización de la deuda. La creciente prioridad: apoyar al gobierno por encima de controlar la inflación Como argumenté recientemente, los bancos centrales priorizan cada vez más la distribución de la deuda pública sobre la lucha contra la inflación. Tienen una sola prioridad: mantener viva la burbuja de la deuda pública. Inyectan liquidez constantemente para estabilizar a los emisores soberanos en lugar de mantener la estabilidad de precios. Solo en 2025, los vencimientos de deuda global alcanzarán casi los 2,78 billones de dólares, y se espera que los bancos centrales sigan flexibilizando las políticas monetarias, incluso con la inflación persistente. Los bancos centrales utilizan su enorme poder para disimular la insolvencia de los emisores soberanos y encarecer su deuda, lo que conlleva una asunción excesiva de riesgos y una inflación en los precios de los activos. Además, la idea de que los tipos bajos y la compra de activos son herramientas que ayudan a los gobiernos a reducir sus desequilibrios fiscales y a ser prudentes en sus presupuestos se ve desmentida por la realidad. Unos tipos artificialmente bajos y la compra de activos justifican déficits persistentes y un endeudamiento elevado. Los bancos centrales están propiciando la inflación y la inestabilidad financiera cuando deberían estar frenándola. Al ignorar los agregados monetarios y los riesgos generados por la creciente intervención gubernamental en la economía y la emisión de moneda mediante instrumentos de deuda, los bancos centrales están facilitando la nacionalización gradual de la economía. La desafortunada expansión monetaria de los bancos centrales y la política de tipos de interés negativos de 2020, perpetuada hasta bien entrado 2022 a pesar de la inflación galopante, es un claro ejemplo. Los gobiernos se beneficiaron durante el período de expansión con enormes compras de deuda que permitieron un aumento imprudente del gasto y la deuda pública. Mientras tanto, los ciudadanos y las pequeñas empresas sufrieron una alta inflación. Así, cuando los bancos centrales finalmente reconocieron el problema de inflación que contribuyeron a crear, mantuvieron políticas laxas que priorizaban la liquidez, lo que fomentó una mayor irresponsabilidad gubernamental, y la subida de tipos perjudicó las finanzas de las familias y las pequeñas empresas que ya habían sufrido el estallido inflacionario. A los gobiernos no les preocupaban las subidas de tipos porque subían los impuestos. La respuesta de la Reserva Federal al aumento de los déficits gubernamentales ha favorecido consistentemente una mayor intervención gubernamental y niveles de deuda crecientes, incluso a expensas de una mayor inflación, lo que ha socavado su independencia y credibilidad. La independencia desapareció cuando los bancos centrales abandonaron o ignoraron la estabilidad de precios, culpando de la inflación a diversas absurdeces en lugar del gasto gubernamental y el crecimiento de la oferta monetaria. El Banco de Inglaterra, por ejemplo, sigue recortando los tipos y flexibilizando su política monetaria a medida que aumenta la inflación. Los bancos centrales tienden a flexibilizar la política monetaria cuando los gobiernos aumentan el gasto y los impuestos. Sin embargo, los responsables políticos afirman ser estrictos y depender de los datos cuando los gobiernos reducen los impuestos y el gasto. ¿Por qué? Los bancos centrales han pasado de ser autoridades monetarias independientes que salvaguardaban el poder adquisitivo de la moneda y controlaban la inflación a facilitar la distribución de la creciente deuda pública y encubrir la creciente insolvencia de los emisores. La banca central moderna ha demostrado que ninguna autoridad debería fijar por sí sola los tipos de interés y la liquidez. Han errado sistemáticamente al favorecer el aumento del tamaño del gobierno en la economía y han realizado estimaciones erróneas de la inflación y el crecimiento del empleo. La razón es sencilla: a medida que aumenta el tamaño del gobierno en la economía y la deuda soberana, que a menudo se considera el activo más seguro, el papel del banco central cobra mayor importancia para mantener la estabilidad del mercado. Muchos bancos centrales afirman no interferir en la política fiscal y mantener su independencia... excepto cuando alguien se atreve a recortar impuestos y el gasto político. Por lo tanto, los bancos centrales no limitan la toma de riesgos, el aumento del gasto público y la irresponsabilidad presupuestaria, sino que son una herramienta que facilita los excesos del mercado y del gobierno. ***Daniel Lacalle, PhD, economista y gestor de fondos.