Cambridge.- Hace cinco décadas, el mayor problema macroeconómico de Estados Unidos era la alta inflación, que promediaba más del 6% en los años 70 y se elevó hasta el 10% a finales de dicha década. Luego llegó Paul Volcker, el presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos designado por el presidente Jimmy Carter en el año 1979 y ratificado en 1983 por el presidente Ronald Reagan. En 1981, es de amplio conocimiento que Volcker doblegó a la inflación a través de una política de altas tasas de interés. El hecho de que se ciñó a esta política a pesar de enfrentar una recesión, convenció a los mercados financieros, las empresas y los hogares de que la Reserva Federal haría lo que fuera necesario para garantizar una inflación baja y estable. Muchos años después, este fuerte compromiso por parte de una persona de altísimo rango encargada de la formulación de políticas monetarias puede haber servido como modelo para Mario Draghi, cuando, en su calidad de presidente del Banco Central Europeo en 2012, se comprometió a “hacer lo que sea necesario” para preservar el euro. Sin duda, el éxito de Draghi en esa misión explica la razón por la que acaba de convertirse en primer ministro de Italia. La clave del legado de Volcker es anclar las expectativas de inflación a largo plazo en un valor bajo, aproximadamente en el 2% anual desde la década de 1990. El ancla de Volcker se tradujo en una verdadera estabilidad de precios, junto con el mantenimiento de la inflación en una tasa media baja de alrededor del 2%. Después de haber establecido confianza en la inflación esperada a largo plazo, la Reserva Federal pronto descubrió que tenía mucho margen de maniobra en materia de políticas a corto plazo: podía ajustar las tasas de interés nominales a corto plazo y las cantidades de agregados monetarios sin poner en peligro su credibilidad a largo plazo. Por ejemplo, mantuvo las tasas nominales a corto plazo cerca de cero durante periodos prolongados y amplió de manera drástica su hoja de balance, todo ello mientras mantenía el ancla clave de la expectativa de una baja inflación a largo plazo. Desafortunadamente, este capital reputacional que Volcker legó ahora se ve amenazado por políticas monetarias y fiscales imprudentes. Hoy en día, la hoja de balance de la Reserva Federal parece no respetar límites, y los déficits fiscales como porcentaje del PIB se encuentran en niveles sin precedentes en tiempos de paz. Hoy en día la Reserva Federal exuda confianza – o mejor dicho, tiene un exceso de confianza – con respecto a que nada de lo que haga afectará las expectativas inflacionarias a largo plazo. De hecho, si hay algo que quiere, en verdad, es que la inflación aumente desde alrededor del 1,5% anual hasta llegar a su objetivo que se encuentra cerca del 2%. Sin embargo, en vez de mostrar ansiedad debido a que la inflación en la actualidad se encuentra por debajo del objetivo, la Reserva Federal debería preocuparse más por la posibilidad de un fuerte aumento de la inflación esperada a largo plazo. Consideremos las cifras actuales de inflación estadounidense. Antes de la recesión del COVID-19, desde principios de 2010 hasta principios de 2020, la tasa de inflación del índice de precios al consumidor (IPC) promediaba el 1,7% anual, y la tasa promedio calculada para la medida favorita de la Reserva Federal a nivel de precios – el deflactor del gasto de consumo personal – fue similar, situándose en un 1,5% anual. Una medida razonable de la inflación esperada a largo plazo es la tasa de inflación implícita a diez años, que equivale a la diferencia en los rendimientos entre bonos del Tesoro de Estados Unidos, es decir entre los bonos convencionales y los bonos indexados a la inflación a diez años. En enero-febrero de 2020, esta tasa equivalía al 1,7% anual, por lo que la inflación esperada a largo plazo coincidía con la inflación real reciente. A continuación, la grave recesión que comenzó en marzo de 2020 generó una caída a corto plazo del nivel de precios, dejando la inflación temporalmente en territorio negativo (4% anual de marzo a mayo). Al mismo tiempo, la inflación esperada a largo plazo cayó a alrededor del 1% anual. Sin embargo, la tasa de inflación no tardó en dispararse – promediando el 3% anual entre mayo de 2020 y enero de 2021 – y la inflación esperada a largo plazo aumentó sustancialmente desde el 1% anual en marzo-mayo de 2020 a 2,2% en febrero de 2021. Este cambio reflejó en parte un aumento del rendimiento de los bonos del Tesoro convencionales, del 0,7% al 1,2%, y en parte una disminución del rendimiento de los bonos indexados, de -0,3% a -1%. El resultado, según los mercados financieros, es que la mayor inflación experimentada desde el pasado mes de mayo no será temporal. Los rendimientos de los bonos están indicando una inflación a largo plazo superior al 2 por ciento al año. Si se mira el lado positivo de esta situación, este nivel se sitúa aún muy por debajo del 6% de los años 70. Una vez más, la Reserva Federal, en particular su presidente, Jerome Powell, parece estar muy seguro de que puede contener la inflación al aumentar en última instancia las tasas de interés nominales a corto plazo, en caso necesario. El problema es que el aumento de las tasas de corto plazo tendrá poco impacto en la inflación una vez que la alta inflación esperada a largo plazo se haya arraigado. La única forma de mantener al genio dentro de la botella es con la filosofía de “hacer lo que sea necesario” que Volcker creó a principios de los 80. Los mercados financieros, las empresas y los hogares tendrían que estar convencidos de que la Reserva Federal, en cooperación con el Tesoro, están dispuestos a mantener tasas de interés altas, en la medida que esto sea necesario, incluso frente a una recesión. Powell debería estar enfatizando los peligros de la alta inflación, como corresponde a una autoridad máxima de un banco central. Y, la secretaria del Tesoro, Janet Yellen – quién fue también presidenta de la Reserva Federal – debería estar haciendo hincapié en la disciplina fiscal, en lugar de favorecer un enfoque de “ir a lo grande” que presta poca atención a una deuda pública que no cuenta con restricciones. Para garantizar que la inflación no vuelva a resurgir, necesitamos que los encargados de la formulación de políticas se acomoden dentro del molde de un Volcker o un Draghi. Sin embargo, mi temor es que los débiles encargados de la formulación de políticas, que son incapaces de formular compromisos serios, desperdicien el capital reputacional que Volcker creó a un alto costo hace más de 30 años. ****Robert J. Barro, profesor de Economía en Harvard https://www.project-syndicate.org/commentary/inflation-threat-us-fed-ignoring-long-term-inflation-expectations-by-robert-j-barro-2021-02/spanish