Chicago.- Los aumentos de precios en los Estados Unidos se están extendiendo a los bienes y servicios, y la inflación también se puede ver en insumos comerciales de base amplia, como el transporte, la energía y, cada vez más, la mano de obra. ¿Cómo debemos esperar que reaccionen los banqueros centrales? Por su parte, la Reserva Federal de Estados Unidos ha enfatizado que contemplará aumentar las tasas de interés solo después de que haya terminado de reducir sus compras mensuales de activos, que serán en algún momento de julio de 2022 al ritmo actual de recuperación. No obstante, algunos miembros del Comité Federal de Mercado Abierto que fija las tasas de la Fed temen que el banco central se haya quedado atrás de la curva en ese momento, lo que lo obligará a subir las tasas de manera más abrupta, a niveles más altos y durante más tiempo de lo anticipado. Por lo tanto, el vicepresidente de la Fed, Richard Clarida, indicó recientemente que la Fed podría considerar acelerar la reducción (para que pueda aumentar las tasas antes) cuando sus miembros se reúnan nuevamente en diciembre. A pesar de las preocupaciones crecientes (pero a menudo tácitas) en la Fed, los banqueros centrales de hoy en día son reticentes a ver la inflación como un problema. En el pasado, los niveles actuales de inflación les habrían llevado a cuadrar los hombros, mirar con determinación a las cámaras de televisión y decir: "Odiamos la inflación y la mataremos", o palabras en ese sentido. Pero ahora es más probable que pongan excusas para la inflación, asegurando al público que simplemente desaparecerá. Claramente, el período prolongado de baja inflación después de la crisis financiera mundial de 2008, cuando la Fed tuvo grandes dificultades para elevar la tasa de inflación a su objetivo del 2%, ha tenido una impresión duradera en la mente de los banqueros centrales. El peligro obvio ahora es que podrían estar librando la última guerra. Además, incluso si no caen en esa trampa, los cambios estructurales dentro de los bancos centrales y en el entorno más amplio de formulación de políticas dejarán a los bancos centrales más reacios a subir las tasas de interés que en el pasado. Para adaptarse al entorno prepandémico de baja inflación, la Fed cambió su marco de inflación para que apunte a la inflación promedio durante un período (aún indefinido). Esto significó que podría permitir una inflación más alta por un tiempo sin ser criticado por quedarse atrás de la curva, un cambio potencialmente útil en un momento en que se pensaba que elevar las expectativas de inflación del público era el problema clave. Se acabó el viejo adagio del banco central de que si uno está cara a cara con la inflación, ya es demasiado tarde. En cambio, la Fed se quedaría mirando la inflación durante un tiempo y actuaría solo cuando estuviera seguro de que la inflación llegó para quedarse. Además, el nuevo marco hace mucho más hincapié en garantizar que los beneficios del empleo sean de base amplia e inclusiva. Debido a que las minorías históricamente desfavorecidas en los EE. UU. Son a menudo las últimas en ser contratadas, este cambio implicaba que la Fed potencialmente toleraría un mercado laboral más ajustado que en el pasado, y que tendría más flexibilidad para hacer funcionar la economía, lo cual es útil en un entorno de demanda débil. Sin embargo, ahora la Fed se enfrenta a un entorno de fuerte demanda junto con interrupciones en la cadena de suministro que parece poco probable que disminuyan rápidamente. Irónicamente, la Fed puede haber cambiado su marco de política justo cuando el régimen económico mismo estaba cambiando. Pero, ¿no debería una mayor flexibilidad dar más opciones a los responsables de la toma de decisiones? No necesariamente. En el escenario actual, el Congreso acaba de gastar billones de dólares generando la mejor recuperación económica que el dinero puede comprar. Imagínese la ira del Congreso que seguiría si la Fed ahora hundiera la economía al subir las tasas de interés sin utilizar la total flexibilidad de su nuevo marco. Dicho de otra manera, uno de los beneficios de un marco claro de metas de inflación es que el banco central tiene cobertura política para reaccionar rápidamente ante el aumento de la inflación. Con el marco modificado, eso ya no es cierto. Como resultado, es casi seguro que habrá más inflación durante más tiempo; de hecho, el nuevo marco se adoptó, durante lo que ahora parece una era muy diferente, con precisamente ese resultado en mente. Pero no es solo el nuevo marco lo que limita la eficacia de las acciones de la Fed. Anticipándose a una política monetaria y unas condiciones financieras laxas para el futuro indefinido, los mercados de activos se han disparado, apoyados por un fuerte endeudamiento. Los participantes del mercado, con razón o sin ella, creen que la Fed les respalda y se retirará de una senda de aumentos de tasas si los precios de los activos caen. Esto significa que cuando la Fed decida moverse, es posible que tenga que subir las tasas para normalizar las condiciones financieras, lo que implica un mayor riesgo de una reacción adversa del mercado cuando los participantes del mercado finalmente se den cuenta de que la Fed habla en serio. Una vez más, los riesgos a la baja de una senda de subidas de tipos, tanto para la economía como para la reputación de la Fed, son considerables. La intención original de hacer que los bancos centrales fueran independientes del gobierno era garantizar que pudieran combatir de manera confiable la inflación y no ser presionados para financiar el déficit fiscal del gobierno directamente o mantener bajos los costos de endeudamiento del gobierno al desacelerar el ritmo de las subidas de tipos. Sin embargo, la Fed ahora tiene $ 5,6 billones de deuda pública, financiada por una cantidad igual de préstamos a un día de los bancos comerciales. Cuando las tasas suban, la propia Fed tendrá que comenzar a pagar tasas más altas, reducir el dividendo que paga al gobierno y aumentar el tamaño del déficit fiscal. Además, la deuda estadounidense ronda el 125% del PIB y una parte significativa de ella tiene un vencimiento a corto plazo , lo que significa que los aumentos en las tasas de interés comenzarán a reflejarse rápidamente en mayores costos de refinanciamiento. Un tema al que la Fed no tuvo que prestar mucha atención en el pasado, los efectos de las subidas de tipos en los costes de financiación de la deuda pública, ahora ocupará un lugar central. Por supuesto, todos los bancos centrales de los países desarrollados, no solo la Fed, enfrentan fuerzas similares que empujan hacia la moderación de las subidas de tipos. Por lo tanto, el primer gran banco central que se mueva también puede hacer que el tipo de cambio de su moneda se aprecie significativamente, lo que ralentiza el crecimiento económico. Ésta es otra razón más para esperar. ¿Por qué no dejar que alguien más se mueva primero y ver si invitan al mercado y a la ira política? Si se repite el escenario posterior a 2008, o si China y otros mercados emergentes transmiten impulsos desinflacionarios a la economía mundial, esperar habrá sido la decisión correcta. De lo contrario, los impedimentos actuales a la acción del banco central significarán más inflación sostenida y una lucha más prolongada para controlarla. El presidente de la Fed, Jerome Powell, tendrá mucho que sopesar al comenzar su segundo mandato. ***Raghuram G. Rajan, ex gobernador del Banco de la Reserva de la India, es profesor de Finanzas en la Escuela de Negocios Booth de la Universidad de Chicago